界面新聞記者 | 楊志錦

界面新聞編輯 | 王姝

中國融資結構正在呈現(xiàn)新的變化。

中國人民銀行1月14日發(fā)布的數(shù)據(jù)顯示，2024年全年社會融資規(guī)模增量累計為32.26萬億元，比上年少3.32萬億元；全年人民幣貸款增加18.09萬億元，同比少增4.66萬億。拉長時間來看，新增社融三年來首度同比少增，而新增信貸則是13年來首度同比少增。

分析來看，新增社融同比少增主要因為信貸少增，而信貸少增主要因為有效需求不足。除此之外，2024年信貸少增還受手工補息整改、地方債置換、貸款核銷等技術性因素影響，但金融總量數(shù)據(jù)更真更實。

從結構看，信貸仍是社融的第一大分項，但政府債的占比正在快速上升；信貸方面，零售信貸占比大幅下降，對公信貸重回強勢。考慮到有效需求不足，未來一段時間內(nèi)政府部門仍將是加杠桿的主力，這樣的融資結構或還將持續(xù)。

社融：政府債崛起，信貸占比下降

相比廣義貨幣M2，社融出現(xiàn)較晚。2011年社融才開始寫入政府工作報告，并在2016年設置量化目標。排序上，廣義貨幣M2在前，社融在后。2023年底召開的中央經(jīng)濟工作會議指出，促進社融、M2同經(jīng)濟增長和價格水平預期目標相匹配。中央財辦有關負責同志解讀稱，把社融指標排在M2前面，因為這一指標與經(jīng)濟增長的關系更緊密。

從統(tǒng)計口徑來看，社融對金融體系內(nèi)部的資金往來做了扣除，純粹反映金融體系對實體經(jīng)濟的資金支持；而M2既包括企業(yè)和個人的存款，也包括非存款類金融機構的存款。因此，社融與實體經(jīng)濟的關系相較于M2更加直接。

央行發(fā)布的數(shù)據(jù)顯示，初步統(tǒng)計2024年末社融存量為408.34萬億元，同比增長8%；增量上看，全年社融增量累計為32.26萬億元，比上年少3.32萬億元。

按照政府工作報告安排，2024年經(jīng)濟增速目標為5%左右，價格水平預期目標為3%(CPI)，8%的社融存量增速同經(jīng)濟增長和價格水平預期目標基本匹配。“總體上看，2024年社會融資規(guī)模保持了合理增長，有力支持了實體經(jīng)濟的恢復向好?！毖胄姓{(diào)查統(tǒng)計司負責人張文紅1月14日在國新辦發(fā)布會表示。

?一位業(yè)內(nèi)專家稱，隨著我國經(jīng)濟結構加速轉(zhuǎn)型升級，在金融存量規(guī)模已經(jīng)較大、有效信貸需求偏弱的大背景下，綜合反映實體經(jīng)濟通過各種渠道獲得融資支持的社融增速保持平穩(wěn)，展現(xiàn)出了一定的韌性。

從增量上看，新增社融三年來首度同比少增。上一次社融少增在2021年，主要因為政府債凈融資回落：應對疫情沖擊，2020年赤字和專項債規(guī)模大幅提升，同時發(fā)行萬億特別國債，而2021年赤字和專項債規(guī)模下降，也不再發(fā)行特別國債。

2024年新增社融回落主要因為新增信貸回落，但政府債仍然多增。Wind數(shù)據(jù)顯示，2024年政府債券凈融資11.3萬億元，為歷史同期最高水平，同比多增1.7萬億元，而社融口徑下新增信貸17萬億元，同比少增5萬億元。

中國金融體系以間接融資為主，傳統(tǒng)信貸類業(yè)務占比較大。從社融結構來看，過去信貸占社融比重七成左右，但2024年“一增一減”后，信貸占社融的比重已接近五成創(chuàng)出新低，而政府債占比則升至35%創(chuàng)出新高。

在“實施更加積極的財政政策”的要求下，2025年政府債凈融資或達到15萬億元，規(guī)?？赡苓€低于信貸增量，但差值縮小。市場分析認為，應對需求不足，未來一段時間政府將是加杠桿的主力，政府債凈融資還會大規(guī)模增加，再疊加信貸增長乏力，未來政府債凈融資可能超過社融，成為支撐經(jīng)濟增長的核心力量。

信貸：對公重回強勢，零售失速

2009年中國“四萬億”刺激政策落地，信貸規(guī)模大幅增長。央行數(shù)據(jù)顯示，2009年新增信貸規(guī)模為9.6萬億元，相比2008年幾乎翻了一倍。2010年、2011年連續(xù)兩年回落，但2012年開始信貸投放規(guī)模持續(xù)同比多增，至2023年達到22.75萬億元。

連續(xù)同比多增的信貸在2024年按下了“暫停鍵”，一個重要原因是有效信貸需求不足。“過去我國貸款需求相對旺盛，信貸增長放緩主要是受供給側約束，現(xiàn)在貸款需求指數(shù)和貸款增速同向下降，表明信貸增長從供給側約束轉(zhuǎn)向了需求側約束?！鼻笆鰳I(yè)內(nèi)專家稱。

“不是我們不愿意放貸，而是市場需求不足?！币晃还煞菪匈Y產(chǎn)負債部人士表示，“我們的策略是先壓降票據(jù)等低收益資產(chǎn)，盡量保貸款，但是由于市場需求不足，貸款要保持增長也有難度。”

貸款下降還受手工補息整改、地方債置換、貸款核銷增加等因素影響。當前金融數(shù)據(jù)統(tǒng)計發(fā)布中的新增信貸為增量數(shù)據(jù)（期末貸款余額-期初貸款余額），地方債置換、貸款核銷會導致期末余額下降，進而拉低信貸讀數(shù)。比如去年11月-12月發(fā)行兩萬億置換債，一部分置換城投公司貸款，導致11月、12月對公貸款同比少增。

手工補息整改源自去年4月市場利率定價自律機制發(fā)布的《關于禁止通過手工補息高息攬儲、維護存款市場競爭秩序的倡議》。該倡議提出，銀行應將手工補息納入監(jiān)測管理范圍，嚴禁通過事前承諾、到期手工補付息等方式，變相突破存款利率授權要求或自律上限。受此影響，部分虛增的存貸款被“擠掉”，新增信貸規(guī)模出現(xiàn)回落。

從結構上看，銀行信貸業(yè)務主要分為對公、零售兩大類，分別向企業(yè)、居民發(fā)放貸款。對公貸款單筆體量大，容易上量，但也容易出風險；零售貸款客戶分散，有助于分散風險，主要以住房按揭貸款為主。

早些年企業(yè)部門是加杠桿的主力，金融機構對公貸款占比較大，2006年對公新增信貸占比高達86%。此后隨著銀行對零售業(yè)務的重視及房地產(chǎn)市場的發(fā)展，零售信貸占比逐步提升。2016年房價大漲后，一二線城市一套房子的價格高達數(shù)百萬甚至上千萬元，一筆按揭貸款的規(guī)?？赡艹^一些中小企業(yè)單筆貸款額度，且風險低、利率高，按揭貸款也更受銀行青睞。

央行數(shù)據(jù)顯示，2017年零售貸款增量超過7萬億元，占比高達52.7%，超過對公貸款。轉(zhuǎn)折點也悄然到來，隨著房地產(chǎn)市場調(diào)整及居民收入預期走弱，2022年零售貸款增長放緩，2024年增量只有2.7萬億元，占比回落至15%，對公貸款增量占比則增至八成。

“雖然零售貸款也有一些需求但需求較小，最近幾年支撐銀行貸款投放的主要是對公貸款，對公也是監(jiān)管政策的主要發(fā)力點。”前述股份行資產(chǎn)負債部人士表示。

其背景是，監(jiān)管部門通過結構性貨幣政策工具支持薄弱環(huán)節(jié)和重點領域，比如綠色金融、普惠金融等，而這些客戶主要是對公客戶。央行貨幣政策司司長鄒瀾1月14日在國新辦發(fā)布會上表示，人民銀行還將進一步完善頂層制度設計，制定做好金融“五篇大文章”指導意見，聚焦重點領域和薄弱環(huán)節(jié)細化政策舉措，全面提升金融服務實體經(jīng)濟質(zhì)效。

隨著零售金融進入調(diào)整期，加之政策的強力引導，各家銀行在對公領域的競爭也將更加加劇。招行行長王良去年9月在業(yè)績會上表示，招商銀行過去資源有限，以零售戰(zhàn)略為主，對公司業(yè)務相對而言投入是不足的，我們要打造公司業(yè)務的差異化競爭能力。在業(yè)內(nèi)，招行以零售業(yè)務見長，被稱為“零售之王”。

同月，浦發(fā)銀行副行長康杰談到對公業(yè)務發(fā)展時表示，從專業(yè)細分角度，浦發(fā)銀行將整個對公前臺由原來的部門細分成了9個部門，堅定不移要把“對公之王”的基因激活和復活。