經(jīng)濟觀察報 記者 蔡越坤 2024 年年底的考核結(jié)果出來后，李險望著那 80% 的完成度，心中滿是失落。

2020 年，城投機構(gòu)非標(biāo)債務(wù)違約增多，李險從一家銀行的不良資產(chǎn)處置部門跳槽至華東地區(qū)一家租賃機構(gòu)的資產(chǎn)處置部，負(fù)責(zé)公司的不良資產(chǎn)處置業(yè)務(wù)，面對的客戶主要為城投機構(gòu)。在 2021 年、2022 年和 2023 年，他的業(yè)績考核完成度均為 100%。2024 年，李險首次未完成業(yè)績考核指標(biāo)。

李險坦言，進(jìn)入 2024 年，其負(fù)責(zé)的項目數(shù)量和難度都顯著增加。盡管他每天忙得焦頭爛額，但項目的推進(jìn)速度還是沒有達(dá)到預(yù)期。在 2024 年 12 月末考核的最后階段，仍然有城投客戶的債務(wù)未及時處置，影響了他的年度考核業(yè)績。

張峰是一家頭部租賃機構(gòu)資產(chǎn)處置部的員工，同樣主要面對以城投機構(gòu)為主的客戶。他 2024 年的業(yè)績考核也未達(dá)標(biāo)。"2024 年年底的考核過去了，很受傷。" 張峰感慨地說。

中證鵬元資信數(shù)據(jù)顯示，進(jìn)入 2024 年，城投非標(biāo)債務(wù)風(fēng)險愈演愈烈，截至 2024 年 10 月末，已累計發(fā)生 66 起非標(biāo)風(fēng)險事件。

近兩年來，監(jiān)管對于城投機構(gòu)的非標(biāo)債務(wù)的態(tài)度變得較為 " 寬容 "，尤其是要求重點省份融資平臺存續(xù)非標(biāo)債務(wù)利率適度打折，不得對高息非標(biāo)債務(wù)進(jìn)行簡單剛兌。

張峰直言，城投機構(gòu)在對待各類債務(wù)時，態(tài)度迥異：對標(biāo)準(zhǔn)化債務(wù)默認(rèn) " 剛兌 "，對非標(biāo)類債務(wù)，則多會提出展期或者降低利息等要求。城投機構(gòu)普遍存在 " 同債不同權(quán) " 的現(xiàn)象。

" 拼到了最后一刻 "

2024 年，李險 " 拼到了最后一刻 "。

他負(fù)責(zé)的一家城投客戶最后一筆資金于 2024 年 12 月 31 日到位。即便如此，李險最終的考核完成度也僅為 80%?；仡?2024 年的工作，他感到實在是很艱難。

相比過往的年份，2024 年，李險出差的頻率明顯增加，幾乎每個月都會頻繁外出，平均 1 個月出差 10 天到 15 天，行程密集。

這一年，" 催收 " 業(yè)務(wù)格外不易。有一個場景讓他至今難忘。在西部地區(qū)某城投的一間辦公室，工作人員向他坦言，該城投機構(gòu)已經(jīng)拖欠了員工超過 6 個月的工資。其他地區(qū)雖然也有城投債務(wù)壓力大的情況，但一般不會拖欠員工工資這么久。

李險回憶，城投的違約問題可以追溯到 2017 年，當(dāng)時零星的違約事件開始出現(xiàn)。但真正讓李險和他的同事們忙碌起來，是從 2020 年開始的。2020 年之前，這家租賃公司負(fù)責(zé)資產(chǎn)處置的崗位只有一名員工，違約城投項目寥寥無幾。那時，公司的業(yè)務(wù)相對平穩(wěn)，資產(chǎn)處置部門顯得有些冷清。從 2020 年開始，該公司突然從外部招聘人才，開啟了 " 催收 " 工作。李險也是在此時加入了該公司。

2021 年，該公司的違約城投項目雖有增加，但仍不及五個。到了 2022 年和 2023 年，城投違約項目越來越多，2024 年達(dá)到了頂峰，數(shù)量已經(jīng)超過十個，牽涉區(qū)域包括陜西、內(nèi)蒙古、河南等。李險所在的資產(chǎn)處置部門已經(jīng)發(fā)展至擁有六個人的團隊。

張峰在資產(chǎn)處置領(lǐng)域深耕了十幾年。從 2017 年至今，他的工作內(nèi)容變化非常大。在 2017 年之前，城投的風(fēng)險尚未大規(guī)模顯現(xiàn)。張峰所在公司的主要風(fēng)險客戶為產(chǎn)業(yè)客戶，以非城投機構(gòu)為主。

從 2020 年開始，該公司的風(fēng)險客戶逐漸轉(zhuǎn)向城投客戶。無論從金額上還是數(shù)量上看，城投項目都逐漸成為主流。張峰發(fā)現(xiàn)，這幾年他所處置的城投項目大多是在 2019 年、2020 年陸續(xù)開展的，如今風(fēng)險逐漸顯現(xiàn)。

隨著一攬子化債政策將城投非標(biāo)和標(biāo)債的信用關(guān)聯(lián)度弱化，2023 年以來，非標(biāo)風(fēng)險事件數(shù)量激增。

中證鵬元資信披露，從區(qū)域分布來看，2023 年至今，非標(biāo)風(fēng)險事件在全國多省散點式頻出，其中貴州和陜西分別發(fā)生 42 起和 19 起非標(biāo)風(fēng)險事件，顯著多于其他區(qū)域。

李險察覺到，城投客戶的償債環(huán)境發(fā)生了明顯的變化。李險回憶，2022 年，他前往西部某城投機構(gòu)溝通債務(wù)化解方案。當(dāng)時，城投機構(gòu)的董事長熱情地接待了他，并鄭重承諾會盡快協(xié)調(diào)銀行貸款或?qū)で笊霞壺斦挝坏闹С帧?/p>

如今，部分地區(qū)財政資金緊張，城投機構(gòu)一旦面臨債務(wù)風(fēng)險，想要獲得上級單位的資金支持變得異常艱難。

李險還發(fā)現(xiàn)，非標(biāo)違約漸成常態(tài)，城投機構(gòu)的心態(tài)也隨之轉(zhuǎn)變。昔日非標(biāo)違約，城投機構(gòu)的領(lǐng)導(dǎo)無不緊張，四處籌款償債。如今，城投非標(biāo)違約頻繁，客戶常直接要求展期或降息。2024 年，李險前往西部某地另一家城投機構(gòu)，卻吃了幾回 " 閉門羹 "。該城投機構(gòu)的一把手對于償債的態(tài)度不像以往那般焦急。城投資產(chǎn)處置的周期明顯拉長，讓李險和他的團隊倍感壓力。

" 同債不同權(quán) "

令李險比較苦惱的是，城投機構(gòu)面對標(biāo)準(zhǔn)化債券和非標(biāo)債券的債務(wù)時，明顯呈現(xiàn)出 " 同債不同權(quán) " 的現(xiàn)狀。

李險表示，在當(dāng)前的債務(wù)償還環(huán)境中，債務(wù)人的資金分配有明確的優(yōu)先級。如果城投機構(gòu)有資金，會優(yōu)先償還標(biāo)準(zhǔn)化債券，因為這些債券的市場影響大，違約成本高。接下來是涉眾類的金融債務(wù)。這類債務(wù)涉及眾多投資者，如集合類資金信托等，影響面廣，債務(wù)人也不敢輕易違約。再次是銀行貸款。城投通常會把非標(biāo)債務(wù)的償還排在較后的位置。" 在這種情況下，城投對租賃機構(gòu)等非標(biāo)債務(wù)的償還順序非?？亢?，這無疑增加了工作的難度。" 李險稱。

張峰負(fù)責(zé)的貴州地區(qū)某城投機構(gòu)的一個風(fēng)險項目，自 2020 年出現(xiàn)違約，至今仍未得到妥善處置。2024 年，該項目更是基本無處置進(jìn)展。

張峰稱，該城投機構(gòu)曾提出對本金進(jìn)行打折處理的處置辦法，但這種要求往往缺乏合理性，租賃機構(gòu)不會輕易簽署協(xié)議。

李險認(rèn)為，" 同債不同權(quán) " 的現(xiàn)象與近些年城投機構(gòu)非標(biāo)債務(wù)化解的相關(guān)政策的影響也有一定的關(guān)系。

2023 年 9 月，國務(wù)院辦公廳關(guān)于金融支持融資平臺債務(wù)風(fēng)險化解的指導(dǎo)意見（下稱 "35 號文 "）明確指出，重點省份融資平臺存續(xù)非標(biāo)利率適度打折，不得對高息非標(biāo)債務(wù)進(jìn)行簡單剛兌。

李險表示，從融資角度來看，"35 號文 " 的初心是為了化債，但銀行在非標(biāo)債務(wù)置換的態(tài)度上并不積極，這導(dǎo)致城投項目的資金鏈緊張，所以對非標(biāo)債務(wù)的償付優(yōu)先級相對靠后，導(dǎo)致 " 同債不同權(quán) " 現(xiàn)象產(chǎn)生。

中證鵬元資信表示，從產(chǎn)品特性來看，城投標(biāo)債的要素統(tǒng)一性、違約會引發(fā) " 蝴蝶效應(yīng) " 等，奠定了市場的 " 城投信仰 "。" 一攬子化債 " 政策推出以來，城投平臺融資渠道收緊，資金鏈緊張導(dǎo)致非標(biāo)償付優(yōu)先級相對靠后。從政府態(tài)度來看，從 2010 年 "19 號文 " 明確 " 存量債務(wù)按約定償還 "，到 "35 號 " 文明確 " 不得對高息非標(biāo)債務(wù)進(jìn)行簡單剛兌 "，與之對應(yīng)的是 " 一攬子化債 " 政策使得城投債券獲得了 " 信仰充值 "；在經(jīng)濟基本面尚未恢復(fù)、財政資金偏緊的情況下，區(qū)域再融資能力不足是 " 同債不同權(quán) " 現(xiàn)象產(chǎn)生的深層原因。

中證鵬元資信稱，標(biāo)準(zhǔn)化債權(quán)之外即為非標(biāo)準(zhǔn)化債權(quán)。非標(biāo)準(zhǔn)化債權(quán)沒有統(tǒng)一的監(jiān)管機構(gòu)和交易場所，產(chǎn)品為一般定制化發(fā)行，透明度低。此外，監(jiān)管層及地方政府對確保債券不違約的態(tài)度明顯，銀行借款多有抵押物，若違約則后果相當(dāng)嚴(yán)重。相比之下，非標(biāo)違約成本最低。

化債進(jìn)行時

李險的感受是，盡管處置難度較大，但城投機構(gòu)對非標(biāo)債務(wù)的化解仍在緩慢推進(jìn)中。

2024 年 10 月 12 日，財政部提到 " 擬一次性增加較大規(guī)模債務(wù)限額，置換地方政府存量隱性債務(wù) "，特別提到是 " 近年來出臺的支持化債力度最大的措施 "。

李險表示，上述政策發(fā)布后，城投機構(gòu)如果獲得了資金支持，會優(yōu)先用這筆資金去解決隱性債務(wù)，這是第一個優(yōu)先級；第二個優(yōu)先級是用這筆資金去解決拖欠中小企業(yè)的欠款；第三個優(yōu)先級是用這筆資金去解決涉眾類的金融債務(wù)。

" 如果上述任務(wù)都完成了，還有多余的錢，可以先分給一些高息非標(biāo)債務(wù)。對于非標(biāo)債務(wù)有政策保本微利，所以基本上本金能勉強兌付，但是利息可能要降低。" 李險稱。

根據(jù)經(jīng)濟觀察報了解到的情況，多數(shù)城投機構(gòu)在化解非標(biāo)債務(wù)時，會提出本金展期、利息降低。

李險發(fā)現(xiàn)，這種情況從 2024 年開始變得明顯。地方城投在化債時，對于像信托或租賃機構(gòu)的非標(biāo)高息債務(wù)，不僅會要求本金展期，還會要求降低利息。有個別地方城投機構(gòu)在化解非標(biāo)債務(wù)時，甚至出現(xiàn)本金都不全額償還的情況，要求本金打八折。

" 原來融資成本比較高的時候，租賃機構(gòu)一單業(yè)務(wù)的利率可能在 11% 到 13% 之間，現(xiàn)在基本上都要降到 6% 以下。" 李險稱。

2024 年 12 月 11 日，央行、金融監(jiān)管總局、證監(jiān)會非公開下發(fā)《關(guān)于嚴(yán)肅化債紀(jì)律做好金融支持融資平臺債務(wù)風(fēng)險化解的通知》（銀發(fā)〔2024〕226 號），敦促金融機構(gòu)加快置換城投平臺非隱性債務(wù)。

進(jìn)入 2025 年，從租賃機構(gòu)的角度來看，李險希望能夠盡量把城投機構(gòu)拖欠債務(wù)的本金要回來，并且盡可能多地爭取利息。但如果本金無法全額收回，他們也會從保本的角度出發(fā)，盡量減少損失。

李險認(rèn)為，非標(biāo)債務(wù)也是債務(wù)，應(yīng)該得到重視，否則如果發(fā)生違約，其影響可能與標(biāo)債相似，甚至更大。目前，非標(biāo)債務(wù)的償還順序相對靠后，李險希望未來非標(biāo)債務(wù)的償還順序能夠有所改善，城投機構(gòu)在標(biāo)準(zhǔn)化債務(wù)償還之后，還能剩下一部分資金來考慮非標(biāo)債務(wù)。

（應(yīng)受訪者要求，文中李險、張峰為化名）